北京证券交易所近日对成都母婴大世界股份有限公司（以下简称“母婴大世界”）公开发行股票及在京交所上市申请文件进行了二次调查。研究主要围绕特许经营模式收入增长的真实合理性、第三方支付的可靠性、商业模式的创新等七个核心问题进行研究。
根据北交所透露的项目动态，北交所于今年6月25日受理母婴世界IPO申请，7月21日收到第一次询价，11月10日收到第二次询价。
公开资料显示，母婴世界是一家以加盟连锁模式为主的母婴连锁公司。主营业务为母婴用品销售及为上游品牌供应商及下游瑞郎提供服务。嘿嘿。到2024年底，加盟店超过2200家，直营店2家。
母婴世界援引沙利文相关数据称，其连锁店（包括加盟店和直营店）数量约占中国母婴连锁店总数的7.0%。该连锁店的销售额仅次于两大直营母婴连锁店Kids Want和Iinc。从连锁店数量和终端销售额来看，均位居中国母婴连锁行业前三名。
收入增长很大程度上取决于线下门店的扩张
母婴世界发布的宣传册显示，2022年至2024年，主营业务收入从6.03亿元增至10.03亿元，相应归属于母公司的净利润从8364.45万元增至1.2亿元。 2025年1月至6月，母婴窝rld营收达6.98亿元。公司加盟店从2022年初的1300多家店增加到2025年6月末的2700多家店。其中，中东部新开发地区贡献了各时期收入增长的40%至60%。新特许经营客户的收入贡献是公司收入增长的关键驱动力。
招股说明书指出，母婴行业的发展很大程度上与经济增长、出生人口规模和居民收入水平有关。据说是这样的。国家统计局数据显示，日本出生率从2016年13.57%的高位下降至2024年的6.77%，近三年稳定在6%至7%左右。加上宏观经济变化的影响，如宏观经济增长放缓、消费者信心短期下降等，马克母婴产业规模正在放缓。
对此，研究文件要求公司进一步说明在外部宏观经济环境变化、出生率下降和线上渠道崛起的背景下，报告期内母婴世界营收快速增长的具体原因，以及营收增速大幅超过行业增速和同类公司增速的原因和理据。同时，我们结合能够反映收入可持续性的相关指标来解释未来收入增长的可持续性。
值得一提的是，母婴天地母婴产品的最终销售渠道主要是线下母婴店，商业加盟是其拓展渠道、实现最终产品销售的重要模式。 2022年至2024年，护士母婴产品销售收入婴儿世界和婴幼儿世界加盟费将分别为45422.99万元和50410万元。主营业务收入57万元、79,530.94万元，分别占主营业务收入的75.74%、72.24%、79.64%。
报告要求母婴世界解释为何在移动应用、各类电商平台等新零售业态加速发展的情况下，其母婴产品终端销售渠道仍以线下母婴店为主。同时，还根据目前行业内母婴用品各类销售渠道的变化及占比，分析了线上销售渠道的加速发展对收入可持续性的影响及对策。这也充分暴露了收入增长严重依赖线下门店扩张的风险，提供了重要提醒。
与此同时，孕婴界的大部分后续nt特许经营客户是个人和其他法人实体。他们从母婴天地购买母婴用品，主要面向工商业个体。我们通过私人住宅和我们控制的其他实体向第三方出售产品。母婴世界透露的信息显示，今年上半年，公司加盟商中非法人加盟商367家，母婴用品销售收入5.36亿元，占收入的91.92%。法人单位16家，占销售收入的8.8%。
母婴世界在最初的回应中表示，它只有一种特许经营模式：与在许可区域内拥有一定数量商店的客户签订“特许经营协议”。公司授权客户使用公司的加盟资源，在公司统一的运营体系下销售母婴产品。客户成为公司的加盟商和加盟商可以在许可区域内开设、经营专营店。少数公司的加盟店是由加盟商的家人和朋友管理的。该公司将商店的实际管理者称为“下级特许经营实体”。该等门店为公司的加盟店，由会员店经营，按照公司加盟体系的一致管理要求进行经营。
从这个意义上说，调查报告指出，该公司将加盟商的家人或朋友经营的商店定义为“特许加盟实体”，并没有直接签订“特许经营协议”。有必要说明是否可以避免多级特许经营的披露。同时，2025年上半年，会员数低于200万的商户比例预计将增加，而会员数为1000万的商户比例预计将下降。2023年，领带提款和会员数量将大幅增加，对业绩可持续性的影响需要解释。
二次咨询业务模式的创新与稳定。
母婴世界在第一轮问询和回复中表示，主要采用孩子王、母婴室等母婴连锁企业老板直接管理的模式。通过提供全方位、多维度的支持服务体验，统筹重点母婴品类重点品牌的覆盖，支持高端母婴品牌全垂直平台打造形态，享受全方位的母婴购物和服务体验。公司聚焦奶粉、纸尿裤等核心品类，利用数字化智慧运营和规模经济，获取具有品牌竞争力和利润竞争力的年龄专属产品s。因此，我们在供应链结构方面与竞争对手区分开来。
招股书显示，报告期内，母婴世界前五名供应商保持相对稳定，主要为伊利（含澳优乳业）、飞鹤乳业、健河、金佰利等知名母婴品牌的供应商。
母婴世界自称是一家数字化、智能化、创新型的母婴连锁公司。这一模式的创新之处在于“数字智能+供应链+服务”的有机结合。供应链优势在于专注于核心产品类别以及单一经销商产品比例较高。
2022年至2024年、2025年上半年，母婴世界代理专卖品购买金额占比分别为33.70%、35.65%、40.72%、49.27%。不过，大多数只代理产品的代理期到2025年底结束。部分厂商有年度或单期胸罩与该公司签订的合同中规定了销售目标，而护理与婴儿世界尚未达到其销售目标。
对此，报告询问了报告期各期独家经销商、母婴世界独家经销商扩客渠道、独家经销商产品到期后续约等特定渠道产品的采购量、采购额、销售额、净利润及占比。各时期约定销售目标的独家代理产品的销量及比例、目标的趋势变化、未完成的销售目标是否影响关联的稳定性，并结合以往的情况，解释独家经销商的资源是否依赖于高销售目标和资源稳定性。
同时，北交所已要求母婴世界进一步说明创新稳定的情况y 其商业模式。加盟模式与数字智能运营根据系统的具体运营以及与同类公司的比较，我们再次回答第一个问题：“描述出版商智能平台的竞争优势和先进性及其与加盟店业绩增长的相关性”。
大额第三方退款的可靠性值得怀疑
向第三方提供大笔报销的可信度也令人震惊。报告期内，母婴天地第三方报销金额突破2亿元，占营业利润的比例高达41.37%。 2025年上半年占29.93%。第三方付款人包括个人客户的家庭成员、其经营的个体工商户、企业客户的法定代表人和其他利害关系人。
报告要求明确报销的具体构成解释“其他关系”中的各方，解释为什么2022年报销率会很高，验证付款人和客户之间关系的可信度，以及是否存在资金体外循环。
调查问卷还要求企业比较库存和收入增长，并要求企业解释其库存减值准备低于可比公司的原因，以及仓库之间库存余额差异较大的原因。
报告还要求母婴世界根据现有门店布局、物流仓储、加盟模式、研发现状等，说明1.91亿元投资项目的必要性以及融资规模的合理性。根据此前协议，母婴世界拟投资14299.1万元用于销售服务网络建设项目，装备后续加盟店电子标签，改造完善成都总部。公司还投资4843.88万元进行数字智能中心建设项目，对公司现有业务中心进行多次升级改造。
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